申銀萬國10月21日發(fā)布祁連山研究報(bào)告，報(bào)告摘要如下：

2014年1-3 季度實(shí)現(xiàn)業(yè)績6.35 億元符合預(yù)期，同比增長73.97%，其中Q3 單季同比增長44.34%，折合EPS0.49 元。公司2013 年前三季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入48.29 億元，同比增長13%。

實(shí)現(xiàn)歸屬母公司凈利潤6.35 億元，同比增長73.97%，折合EPS0.82 元，符合前瞻預(yù)期EPS0.8元。3 季度公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入20.39 億元，同比增長2.87%，實(shí)現(xiàn)歸屬母公司凈利潤3.69億元，同比增長144%，折合EPS0.49 元。3 季度公司主營毛利率為34.66%，為近兩年最高點(diǎn)，同比上升2.41%，環(huán)比上升5.45%。由于公司內(nèi)部控制優(yōu)化，期間費(fèi)用率僅14.03%，環(huán)比下降2.74%,同比基本持平，處于歷史較低水平。

成本端持續(xù)改善，資產(chǎn)價(jià)值損失大幅減少，推動噸凈利提升。3 季度以來，區(qū)域水泥需求保持高增長。7-8 月甘肅水泥月度產(chǎn)量增速平均分別為17.4%、15.7%，同期全國平均增速為3.6、4.6%，遠(yuǎn)高于全國平均水平。我們預(yù)計(jì)公司三季度水泥熟料綜合銷量675 萬噸，銷量較去年同期增長45 萬噸。煤炭價(jià)格持續(xù)下滑疊加銷量規(guī)模效應(yīng)使水泥成本降低，3 季度公司水泥噸成本約為178 元/噸，與去年同期相比降低12 元/噸.此外，三季度公司資產(chǎn)價(jià)值損失僅633 萬元，較去年同期大幅減少1.089 億元。成本端持續(xù)改善和資產(chǎn)減值損失大幅減少兩者有效推動公司水泥噸盈利水平，水泥噸凈利約為55 元/噸，同比上升15 元/噸。

公司產(chǎn)能有效釋放，水泥邊際供需改善。公司新投產(chǎn)成縣祁連山水泥二期，未來玉門、古浪祁連山二期、武山、紅古等生產(chǎn)線將陸續(xù)釋放產(chǎn)能，預(yù)計(jì)新增產(chǎn)能在500萬噸左右。公司在年初引進(jìn)西藏開發(fā)投資集團(tuán)有限公司作為西藏公司的戰(zhàn)略投資者，進(jìn)一步加快項(xiàng)目實(shí)施進(jìn)度，建成投產(chǎn)后將受益西藏地區(qū)水泥高盈利水平。從需求來看，1-8 月份甘青地區(qū)水泥產(chǎn)量累計(jì)增速14.1%和8.5%，高于全國3.5%的水平。甘肅市場除祁連山外，在建產(chǎn)能共計(jì)6 條，合計(jì)新增產(chǎn)能1061 萬噸。其中14 年下半年臨夏海螺、蘭州甘草、蘭州紅獅三條生產(chǎn)線預(yù)計(jì)投產(chǎn)，產(chǎn)能總計(jì)561 萬噸，預(yù)計(jì)下半年新增產(chǎn)能基本可以消化。此外玉門祁連山明年釋放產(chǎn)能，天水天祥和天祝神鷹在建項(xiàng)目因資金影響，目前處于停建狀態(tài)，如果未來全部建成，新增水泥產(chǎn)能在500 萬噸。

盈利預(yù)測與估值。甘肅地區(qū)處于“絲綢之路”經(jīng)濟(jì)帶，隨著國家相關(guān)利好政策出臺，長期來看水泥需求空間較大，消化完區(qū)域新增產(chǎn)能后供需格局有望持續(xù)改善。受煤炭價(jià)格持續(xù)下滑影響，公司成本端價(jià)格持續(xù)改善，我們維持14-16 年EPS 至0.87/1.02/1.21 元，維持“增持”評級。